陈嘉禾

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在证券投资中，企业的价值是投资的基石。而在判断企业价值的工作中，财务分析是必不可少的工具。不过，财务分析并不是一件简单的事。

基础的财务分析方法，比如企业增长速度、盈利能力、现金流质量、资产负债结构等，不少地方都有介绍，只要有心的投资者，很快都能学会，并没有太大难度。

财务分析的学问，难就难在如果财务报表有问题怎么办？如果上市公司刻意利用会计准则中的漏洞误导投资者怎么办？甚至如果是上市公司故意进行财务造假，又怎么办？在历史上，财务报表好看但是公司其实出了问题的案例，可谓屡见不鲜。

投资者应该如何分析财务报表，才能得到关于企业的实情呢？这里，就让我们跟股神沃伦·巴菲特来学习三种鉴别财务陷阱的方法。

在2003年2月发布的致股东信中，巴菲特写出了三种鉴别虚假，或者说有水分、有陷阱的财务报表的方法。这三种方法分别是：发现蟑螂法、刨根问底法、警惕自夸法。

发现蟑螂法

对于“发现蟑螂法”，巴菲特曾经表示：“首先，警惕那些发布了不够扎实的财务数据的上市公司。比如，如果一家公司不把股票期权进行费用化处理，或者其对养老金的会计处理过于大方，等等情况，你就得小心。”

如果企业管理层在某些可以看得见的地方，采取了比较糟糕的处理方法，那么在看不见的地方，他们一定会做一样的事情，甚至做得更过分。这就好比，当你在厨房里看到一只蟑螂的时候，极大概率你的厨房里不止这一只蟑螂。

在这种“发现蟑螂法”里，巴菲特指出了一个至关重要的财务报表理解方法。如果报表里有问题，比如折旧计提不彻底、商誉虚高、研发费用资本化过高，那么大概率不止这么一点问题。既然阳光下都有黑暗，那么没有阳光的地方只会更糟糕。

比如，某科技类上市公司在爆雷之前，投资者询问公司为什么视频资产的折旧，使用了和实际视频类资产产生效益的规律不十分相应的直线折旧法，而不使用更贴近视频资产折旧规律的加速折旧法。面对问题，公司并没有能给出妥善的答案。后来，这家公司的财务上爆出了大雷。

反过来，如果我们看到一家上市公司，在财务报表中有特别踏实的改变出现，而这种改变也没有被上市公司有意放在年报的开头大张旗鼓地宣传，那么这种“善良的蟑螂”往往意味着还有更多“善良的蟑螂”，实际情况可能比财务报表的数字更好。

比如，有一次一家公司发布了一则小小的公告，准备把固定资产残值率从3%下降到0%。这意味着对财务报表来说，数字会变得难看，利润和净资产会因此下降。

但是，公司的实际情况会因此改变吗？显然不会，用旧了的资产还能不能继续用，和会计上给出0%还是3%的残值率，其实毫无关系。后来，这只“善良的蟑螂”果然预示了未来，这家公司之后的财务报表比市场预期的好了不少。

其实，人世间的智慧，往往是古今同理的。今天的巴菲特会“发现蟑螂法”，中国古代的孔子也会“发现蟑螂”。

在《孔子家语》一书中，记载了一则孔子的故事。在当时，鲁国的公索氏准备祭祀，结果没搞成，因为祭祀用的牲畜跑掉了。孔子听说以后，就做出判断：“公索氏比及三年必亡矣。”公索氏三年之内，必将灭亡。

后来，只过了一年，公索氏果然就灭亡了。孔子的弟子们就问：夫子您怎么知道，公索氏必然灭亡呢？

孔子回答说：“夫祭者，孝子所以自尽于其亲。将祭而亡其牲，则其余所亡者多矣。若此而不亡者，未之有也。”祭祀是孝子奉亲的大事，都准备祭祀了，结果祭祀用的牲畜还能给跑掉了，这么大的事儿都能疏忽，那么可见疏忽的太多了。（这只蟑螂这么大，那么其它的蟑螂可见有多少。）如此而不灭亡，是不可能的事情。

刨根问底法

巴菲特的第二种发现财务陷阱的方法，叫做“刨根问底法”。原文如下：

“模棱两可、让人猜不透的财务报表附注，往往意味着不可信任的公司管理层。如果你不能理解一项财务报表中的附注，或者对企业管理层的一些表述感到没法理解（在自身水平足够的前提下），那么往往是因为企业管理层压根就没想让你搞明白。比如说，安然公司（美国历史上著名的财务造假公司）关于某些交易的描述，就一直让我很困扰。”

在这种方法里，巴菲特指出，投资者需要对报表里的重要问题刨根问底。如果一家上市公司的报表里有明显的搞不清楚的事情，而这些事情又没法得到合理的解释，那么这些事情往往事关重大。

比如，在A股的造假历史上，“存贷双高”曾经是一些财务造假公司著名的标志。在这些公司的报表上，公司同时存在大量的现金类资产，以及大量的贷款。也就是说，公司的存款和贷款，两个项目都很高。

那么，这些公司为什么不干脆用大量的现金还了贷款呢？要知道，现金的财务收入，一般来说是肯定低于贷款成本的，银行和金融机构并不会做亏本买卖。

在当时，有些投资者对这些上市公司提出了“存贷双高”的疑问，但是很难得到上市公司详实的答案。结果，最后等这些公司爆雷以后，人们才明白，原来没有详实答案的原因，是因为根本给不出好答案。正如巴菲特所说：“投资者搞不懂的原因，是公司管理层根本没想让你搞懂。”

警惕自夸法

巴菲特所说的第三种鉴别财务陷阱的方法，叫做“警惕自夸法”。如果一家上市公司的管理层经常预测、自夸自己公司的业绩，那么这种“好得不太真实”的情况，往往真的就不太真实。

巴菲特指出：“对于频繁对自己业绩和增长做出预期、自吹自擂的公司，要保持警惕。企业的经营往往充满变数，企业盈利往往很难一帆风顺地增长（除了投资银行编出来的那些数据以外）。我和查理·芒格不但不知道我们的公司明年会赚多少钱，甚至下个季度能赚多少钱都不知道。”

“因此，我们对那些宣称自己能预知企业盈利的CEO们表示怀疑，而且如果他们后来总是能达到自己预测的目标，那么我们会尤其怀疑。那些总是保证自己未来经营业绩，并且总是能达成的企业管理层，往往最终一定需要通过造假来完成他们的预测。”

说到这种“警惕自夸法”，让我立即想到了曾经开了几千家、现在全部关门的P2P（点对点网络借款）公司。

在P2P公司流行的年代，几乎所有的P2P公司都会宣称，自己可以给投资者稳定、高额的回报（远远高于银行能给的低利率），借此吸引客户，这和巴菲特所说的这种上市公司陷阱如出一辙。最后，几乎没有哪家P2P公司能够做到自己的保证。到了2022年，曾经营业过的近5000家P2P公司，已经全部停业，让人无限唏嘘。

以上三种方法，即发现蟑螂法、刨根问底法、警惕自夸法，就是巴菲特淳淳教导的三种鉴别财务陷阱的方法。对于巴菲特这样一位一辈子和企业打交道、超级成功的大型企业集团创始人，他所说的这三个方法，值得我们好好学习。

（作者系九圜青泉科技首席投资官）